Le processus de déréglementation, de décloisonnement et de désintermédiation caractérise l'évolution des marchés de capitaux depuis les années 1990 et conduit à leur mondialisation. Les marchés financiers se multiplient et font apparaître de nouveaux acteurs. Ils sont essentiels au fonctionnement de l'économie car ils permettent la rencontre entre les agents à besoin de financement et ceux à capacité de financement. Le fonctionnement particulier de ces marchés et leur interdépendance conduisent à une augmentation des risques de crise, notamment par la transmission rapide des chocs.
Quel est le rôle des marchés de capitaux ?
Le financement de l'économie
Les agents économiques
Lorsque les agents ont des ressources qui dépassent leurs dépenses, c'est-à-dire lorsque leur épargne est supérieure à leurs investissements, ils sont des agents à capacité de financement (généralement les ménages et les administrations publiques, ces dernières éprouvant de plus en plus le besoin d'être financées).
À l'inverse, lorsque les agents ont des ressources inférieures à leurs dépenses (leurs investissements sont supérieurs à leur épargne), ils ont un besoin de financement.
- Les agents à capacité de financement (offreurs de capitaux) cherchent les placements les plus rentables, les moins risqués et les plus liquides (facilement transformables en moyens de paiement).
- Les agents à besoin de financement (demandeurs de capitaux) cherchent les financements les moins coûteux (donc moins rentables pour les créanciers), les plus stables (donc des financements de long terme, peu liquides), et leur activité présente toujours un certain degré de risque (si leurs prévisions sont fausses ou si leur entreprise se retrouve en défaut de paiement, c'est-à-dire qu'elle n'est plus en mesure de rembourser l'argent qu'elle doit, les capitaux investis seront perdus).
Il y a ainsi une inadéquation fondamentale entre les attentes des agents à capacité de financement et les agents à besoin de financement. Ce sont ces raisons qui rendent nécessaire l'intermédiation financière.
L'intermédiation financière
Intermédiation financière
L'intermédiation financière est l'ensemble des dispositifs qui permettent la mise en relation des offreurs et des demandeurs de capitaux. Elle est souvent effectuée par une institution financière.
Les banques de dépôt réalisent de l'intermédiation financière. Les agents à capacité de financement (les ménages) peuvent déposer leurs fonds dans ces banques (sur des livrets d'épargne), et les banques investissent ces fonds, par exemple en les prêtant à des entrepreneurs. Ainsi, la banque reçoit une rémunération sous la forme d'intérêts de la part des acteurs à qui elle prête de l'argent, et elle reverse une partie de ces intérêts aux ménages dont elle a placé l'argent. Par exemple, si un ménage place sur un livret A le 1er janvier 2015, il recevra le 31 décembre des intérêts équivalents à 0,75 % du montant placé.
Les banques résolvent les différences d'attentes entre agents à capacité et à besoin de financement. Grâce à la multiplicité des placements des ménages, elles peuvent rembourser à court terme les agents qui veulent retirer leur épargne tout en maintenant les prêts à long terme aux entrepreneurs. Elles résolvent ainsi le problème de liquidité. La multiplicité des placements auprès des entrepreneurs permet de compenser les pertes liées au défaut d'un débiteur par les gains réalisés auprès d'autres débiteurs.
On distingue :
- L'intermédiation de bilan : l'agent à capacité de financement effectue un placement auprès d'une institution financière, qui accorde à son tour un prêt à un agent à besoin de financement. C'est un financement externe indirect, par exemple réalisé par des banques de dépôt.
- L'intermédiation de marché : l'agent à capacité de financement prête directement à l'agent à besoin de financement en achetant des titres émis par ce dernier sur le marché des capitaux. Ici, les banques d'affaires peuvent jouer un rôle, mais un rôle de simple intermédiaire. Elles mettent en relation les agents et prélèvent une commission sur la transaction, sans prendre elles-mêmes de risque ou investir leurs capitaux propres. On parle alors de financement externe direct.
La bourse est le plus connu des marchés financiers, sur lequel s'échangent des titres, c'est-à-dire des actifs financiers.
Actifs financiers
Un actif financier est un élément de patrimoine d'un agent. Les actifs financiers prennent principalement deux formes :
- Les titres de créance (une obligation par exemple, qui rapporte à son détenteur des intérêts sur le capital prêté)
- Les titres de propriété (une action par exemple, qui rapporte à son détenteur des dividendes, c'est-à-dire une partie du bénéfice obtenu grâce aux capitaux fournis)
Ces titres sont généralement négociables sur le marché.
Le fonctionnement des marchés de capitaux
Principes de fonctionnement
Le marché financier permet d'échanger librement des titres, la rencontre de l'offre et de la demande fixant le prix.
La particularité du marché financier est que les agents ne cherchent pas à détenir un titre pour leur satisfaction immédiate, comme ils achèteraient un bien de consommation alimentaire. Les agents acquièrent un titre pour deux raisons :
- Le revenu que procure sa détention (intérêts dans le cas d'une obligation, dividendes pour une action). C'est la valeur fondamentale du titre.
- Le revenu que pourra procurer la revente du titre sur le marché. C'est le prix (ou le cours) du titre. L'acquisition d'un produit financier dans l'unique but de le revendre à un prix plus cher s'appelle la spéculation.
Le prix d'un actif sur le marché traduit les informations dont les agents disposent à son sujet. Ils sont en effet prêts à payer un certain prix en fonction de ce qu'ils savent sur cet actif (les perspectives futures, l'état financier de l'émetteur, les risques encourus, etc.). S'ils estiment que le titre présente peu de risques, que son émetteur ne fera pas défaut et continuera bien à verser des intérêts ou des dividendes, la valeur d'un titre est élevée. Les agents peuvent ainsi arbitrer entre le risque et le rendement : un titre très risqué devra assurer un rendement très élevé pour attirer des investisseurs.
En conséquence, le prix d'un actif sur le marché financier repose avant tout sur la confiance que les agents ont dans cet actif.
Si les agents financiers perdent confiance en un titre (par exemple s'ils pensent que l'entreprise qui l'a émis risque de faire faillite), son prix chute, car plus personne ne veut l'acheter. L'entreprise risque alors de ne plus pouvoir lever de nouveaux fonds, et effectivement faire faillite.
Les principaux marchés financiers
Récapitulatif des principaux marchés financiers
Le marché des taux d'intérêt comprend le marché monétaire et le marché des valeurs mobilières.
Le marché monétaire comprend :
- Le marché interbancaire (réservé aux banques et sur lequel la banque centrale peut intervenir)
- Le marché des titres de créances négociables (billets de trésorerie émis par les banques et certificats de dépôt émis par les banques, autrement dit les titres de créance émis par les banques)
- Le marché des bons du Trésor (titres de créances émis par les États)
Le marché des valeurs mobilières ou de capitaux à long terme est le lieu d'échange d'actions (titres de propriété donnant droit à des dividendes) et d'obligations (titres de créances à long terme émis par les entreprises ou les États contre un "coupon", c'est-à-dire une rémunération en fonction d'un taux d'intérêt). Le marché primaire est le lieu d'émission et le marché secondaire le lieu de négociations des titres émis. Le marché des produits dérivés est un sous-marché sur lequel s'échangent des contrats dont la valeur dépend d'un autre actif (de la valeur d'une action par exemple).
Le marché des changes est le lieu d'échanges de devises (monnaies nationales de différents pays) à un taux fixé par la confrontation de l'offre et de la demande, appelé taux de change.
On inclut parfois le marché des matières premières parmi les marchés financiers. Il s'agit des marchés sur lesquels s'échangent principalement l'énergie (gaz, pétrole, etc.), les métaux (or, argent, cuivre, etc.) et les matières premières agricoles (blé, riz, etc.). La raison de cette inclusion est que les marchés des matières premières sont de très grande taille et concernent des produits facilement échangeables (il existe en permanence une demande élevée de matières premières, et leur volume fait qu'il existe des stocks permanents à différents endroits de la planète). De ce fait, ils forment des actifs liquides, sur lesquels des agents financiers spéculent. Les marchés des matières premières présentent donc de nombreuses caractéristiques les rapprochant des marchés financiers.
Les différents acteurs
Les différents acteurs des marchés financiers sont les suivants :
- Les entreprises : elles se financent sur les marchés financiers en émettant des titres (actions et obligations).
- Les banques : elles servent d'intermédiaires et se financent en émettant des titres.
- Les agences de notation : leur existence est justifiée par la demande d'information des acteurs. Elles sont chargées de collecter toutes les informations disponibles sur des titres et de leur attribuer des notes en fonction de ce qu'elles estiment être le degré de risque de ces titres. Lorsqu'une institution présente un risque de défaut de paiement important, elles dégradent la note des titres que cette institution a émis. Un émetteur mal noté peut donc avoir des difficultés à trouver des financements, et est obligé d'accroître les taux d'intérêt s'il émet de nouveaux titres.
- Les investisseurs institutionnels : ils assurent la gestion collective de l'épargne des ménages en la plaçant sur les marchés financiers. Il existe trois grands types d'investisseurs institutionnels : les fonds de pension (gestion de l'épargne retraite), les organismes de placement collectif en valeurs mobilières (OPCVM, placement de l'épargne) et les compagnies d'assurances.
- Les fonds spéculatifs (hedge funds) : ce sont des fonds le plus souvent privés, qui investissent des fonds qu'ils ont empruntés (et non pas des fonds confiés par les ménages). Ils cherchent donc des rendements élevés pour compenser les taux d'intérêt. Ils acceptent donc un plus haut niveau de risque. Ils réalisent un grand nombre d'opérations financières avec toujours pour objectif de revendre des produits plus chers qu'ils ne les achètent. Ces produits sont variés, de simples actifs financiers à des entreprises entières.
- Les fonds souverains : ce sont des fonds d'investissement contrôlés par des États. Les premiers ont été créés dans les années 1960. Les pays pétroliers comme la Norvège ou les Émirats arabes unis disposent de fonds souverains pour investir les recettes liées à la production pétrolière, et ainsi mettre de l'argent de côté pour les décennies à venir (notamment lorsque les réserves de pétrole seront épuisées).
Le processus de globalisation financière
L'évolution du financement de l'économie mondiale
L'économie d'endettement pendant les Trente Glorieuses
Pendant les Trente Glorieuses, le financement de l'économie est très réglementé, notamment en France. On parle d'une économie d'endettement, c'est-à-dire que l'essentiel du financement des entreprises se fait par des crédits bancaires et non par l'émission de titres sur le marché. L'activité des marchés financiers est donc limitée et cloisonnée, c'est-à-dire que très peu d'acteurs y ont accès (les entreprises moyennes n'y ont pas directement accès). L'intervention de l'État est forte. En France, la plupart des institutions financières sont sous le contrôle de l'État et les taux d'intérêt sont en majorité imposés par l'État, ce qui permet à ce dernier d'encourager l'activité économique en imposant aux banques des taux d'intérêt bas pour que les entreprises puissent facilement emprunter et investir.
Les accords de Bretton Woods organisent en 1944 un système de changes fixes au niveau international. Toutes les monnaies mondiales ont un taux de change fixe défini par rapport au dollar, et le dollar lui-même est défini par rapport à un poids d'or fixe. La stabilité des changes s'accompagne d'une relative fermeture des marchés de capitaux.
La croissance d'une économie de marchés financiers depuis les années 1980
La globalisation financière résulte de décisions politiques adoptées durant les années 1980. Elles ont entraîné des évolutions majeures, présentées généralement sous la règle des "3 D" :
- Déréglementation : ce sont les mesures prises pour libéraliser le fonctionnement des marchés financiers, c'est-à-dire réduire l'encadrement de l'État. Par exemple, la privatisation du secteur bancaire, la fin de l'encadrement du crédit et la fin du contrôle des changes permettant l'essor d'un marché des changes concurrentiel au niveau international.
- Décloisonnement : il s'agit de la suppression des barrières entre les différentes activités financières et entre les marchés. Le marché monétaire s'ouvre par exemple aux autres acteurs que les banques, les entreprises ont facilement accès aux marchés de capitaux, donc les investisseurs peuvent se procurer très rapidement des titres divers.
- Désintermédiation : cela désigne le passage d'une économie d'endettement à une économie de marché de capitaux. Les entreprises ont de plus en plus recours aux marchés financiers pour se procurer des fonds, et non plus au crédit bancaire. Le rôle des banques se transforme donc. Ce sont les banques d'affaires qui prennent de l'importance, c'est-à-dire un secteur de conseil dans l'activité bancaire. Les banques conseillent leurs clients sur les placements de fonds qu'ils peuvent réaliser, sans prendre elles-mêmes de risques et en étant rémunérées par des commissions sur les transactions.
Dans le même temps, la fin du système de Bretton Woods et les accords de la Jamaïque en 1976 officialisent un régime de changes flottants au niveau mondial, ce qui permet le développement de marchés internationaux de capitaux.
Le processus de globalisation financière
Un contexte favorable à la globalisation financière
La globalisation financière désigne la dynamique mondiale d'extension et d'internationalisation des marchés de capitaux. Les capitaux sont de plus en plus mobiles au niveau international, et le volume des capitaux échangés a augmenté plus rapidement que tous les autres échanges. Les flux d'investissements directs à l'étranger ont ainsi crû de près de 20 % par an entre 1985 et 1997, alors que le PIB mondial n'a crû que de 7 % et les flux de biens et services de 9 %.
Depuis les années 1980, la globalisation financière s'est développée dans un contexte favorable, à la fois sur les plans économique, politique et technologique.
À la fin des 1970 et durant les années 1980, face à l'essoufflement des politiques keynésiennes, les idées libérales se répandent et s'imposent dans les milieux économiques et politiques. Les débuts de la révolution libérale se concrétisent avec l'arrivée au pouvoir de Margaret Thatcher en Grande-Bretagne et de Ronald Reagan aux États-Unis. Des mesures favorisant la déréglementation, le décloisonnement et la désintermédiation des marchés financiers sont mises en place suivant l'idée que le marché est l'instrument de régulation économique le plus efficient et que l'État doit intervenir aussi peu que possible. C'est un contexte politique favorable à la globalisation financière.
En France, le virage libéral passe par une vague de privatisations et un recul de l'intervention de l'État, notamment sur le financement de l'activité économique.
En termes technologiques, l'essor des Nouvelles technologies de l'information et de la communication (NTIC) a rendu possibles ces échanges permanents et immédiats en dématérialisant les capitaux. Cet essor a facilité les transactions internationales et la multiplication des transactions sur les marchés de capitaux, connectés en permanence. Les coûts de transaction ont diminué grâce aux NTIC (il coûte de moins en moins cher de communiquer avec des points éloignés du globe).
En termes économiques, l'ouverture internationale des marchés financiers répond à divers facteurs. On peut soulever les déséquilibres d'épargne constatés à l'échelle internationale, qui font que certains pays ont un excédent structurel de capitaux (donc une capacité de financement) alors que d'autres pays ont un déficit structurel de ressources en capital (besoin de financement). Cela explique l'essor des capitaux qui trouvent à s'employer d'un pays à l'autre. De plus, la multiplication du nombre d'acteurs permise par l'ouverture internationale des marchés permet aux investisseurs de diversifier leurs portefeuilles de titres, c'est-à-dire de posséder plus de types différents d'actifs financiers. Cet élément est crucial pour diminuer les risques, car cela fait diminuer la probabilité que tous les titres que l'on détient perdent de leur valeur au même moment.
Les risques systémiques de la finance
Si les capitaux sont de plus en plus mobiles internationalement, les marchés de capitaux nationaux sont de plus en plus interdépendants. Puisque la circulation des capitaux devient mondiale, les risques financiers qui y sont liés le deviennent aussi.
Si un investisseur détient des titres sur deux marchés nationaux différents, les marchés A et B, et que le marché A s'effondre, alors le cours des titres que l'investisseur détient sur le marché A chute. L'investisseur connaît alors de lourdes pertes. Pour les compenser, il est incité à vendre ses titres sur le marché B, afin d'obtenir des fonds. Cependant, avec la globalisation financière, beaucoup d'acteurs sont dans des situations identiques. Ainsi, si le marché A connaît des difficultés, beaucoup d'acteurs cherchent à se débarrasser de leurs titres sur le marché B, ce qui fait que la valeur des titres sur le marché B s'effondre à son tour. On constate ainsi une interdépendance des risques financiers entre des marchés mondialisés.
Le système de changes flottants conjugué à la libéralisation des échanges de capitaux accroît les risques. Les cours respectifs des différentes monnaies fluctuent facilement, ce qui peut rapidement ruiner un investisseur qui détiendrait des titres libellés dans une monnaie qui perd de la valeur. C'est ce que l'on appelle le risque de change. Il existe également un risque de taux d'intérêt, car les taux d'intérêt que rapportent différents titres peuvent évoluer dans le temps.
On peut imaginer le cas d'une banque qui prête de l'argent à long terme (10 ans) à un taux d'intérêt de 3 %, car c'est le taux moyen sur le marché financier au moment où le prêt est accordé. Si les taux d'intérêt pratiqués sur le marché financier augmentent et passent à 5 % l'année suivante, pendant les 9 ans restants l'argent prêté ne rapportera que 3 % à la banque alors que ses concurrents peuvent placer de l'argent à 5 %. L'opération de prêt à long terme nuit donc à la rentabilité et la compétitivité de la banque prêteuse qui a mal évalué le risque de taux d'intérêt.
Les agents veulent donc se couvrir contre les risques de change et de taux d'intérêt. Les institutions financières créent de nouveaux produits financiers pour répondre à cette demande. Il s'agit notamment des produits dérivés (des actifs financiers dont la valeur est fondée sur le prix d'autres actifs). Il s'agit par exemple d'options d'achat ou de ventes que les individus peuvent acquérir et qui garantissent qu'ils achèteront ou revendront des produits au meilleur prix possible.
Cet essor des produits dérivés permet aussi le développement de la titrisation. Il s'agit d'une technique initiée par les banques qui transforment leurs créances (l'argent qui leur est dû) en titres qu'ils peuvent revendre sur le marché. Ainsi, elles se débarrassent du risque lié à ces actifs en les transférant à d'autres institutions.
Titrisation
La titrisation consiste à fractionner une créance importante en titres dont les montants sont plus faibles, de passer de taux d'intérêt fixes à variables ou encore de transformer des créances longues en titres de court terme renouvelables.
Soit une banque qui dispose d'une créance sur une entreprise de 10 000 €. La créance énonce que l'entreprise devra rembourser 10 000 € à la banque dans un an. Cependant, la banque peut avoir besoin de cet argent immédiatement. Elle peut alors émettre deux titres portant chacun sur 5000 €, garantis par la créance, et les vendre sur les marchés financiers. Étant donné qu'il existe un risque que l'entreprise fasse défaut, des acheteurs ne seront intéressés par les titres représentant la moitié de la créance que si chaque titre est vendu à un prix inférieur à 5000 €. La banque perd donc une partie de la somme qui lui est due dans l'opération, mais en compensation, elle obtient tout de suite l'argent dont elle a besoin.
Les actifs financiers passent ainsi d'un compartiment de marché à l'autre. Le risque est réparti entre diverses institutions.